科創(chuàng)板觀察

      由于中國通號此前已在香港聯(lián)交所上市，若此次在科創(chuàng)板上市成功，中國通號也將完成其A+H的資本布局。在業(yè)內(nèi)人士看來，鑒于科創(chuàng)板的投資者適當性管理具有一定門檻要求，且詢價定價過程中大多由線下機構(gòu)投資者參與，因此其發(fā)行定價未來有可能向港股價格靠攏。

      科創(chuàng)板距離迎來首家百億IPO企業(yè)的腳步正在愈來愈近。

      6月21日，中國鐵路通信信號股份有限公司（下稱中國通號，03969.HK）正式過會。根據(jù)招股書申報稿的信息，中國通號擬于科創(chuàng)板發(fā)行21.97億股普通股，發(fā)行后總股本擴張至109.87億股，預(yù)計募集資金將高達105億元。

      值得一提的是，由于中國通號此前已在香港聯(lián)交所上市，若此次在科創(chuàng)板上市成功，中國通號也將完成其A+H的資本布局。

      在業(yè)內(nèi)人士看來，鑒于科創(chuàng)板的投資者適當性管理具有一定門檻要求，且詢價定價過程中大多由線下機構(gòu)投資者參與，因此其發(fā)行定價未來有可能向港股價格靠攏。

      另一方面，背靠中國鐵路總公司（下稱中鐵總）的中國通號其技術(shù)和業(yè)務(wù)地位是否具有可持續(xù)性，也成為業(yè)內(nèi)的關(guān)注點。

      何以選擇“科創(chuàng)”

      過會的中國通號，既有可能成為科創(chuàng)板募資規(guī)模最大的一家發(fā)行人，也有可能成為第一家科創(chuàng)板上市的央企子公司。

      作為一家鐵路通信信號企業(yè)，中國通號的主要業(yè)務(wù)是提供軌道交通控制系統(tǒng)全產(chǎn)業(yè)鏈上的產(chǎn)品及服務(wù)，其整體銷售模式則是按照主要客戶中國鐵路總公司（下稱中鐵總）、各客專公司及各城市軌道交通公司的公開招標模式進行投標。

      “鐵道部過去有幾個段，電務(wù)段主要是負責車輛調(diào)配等地面信號工作的，中國通號主要也是基于這個環(huán)節(jié)的供應(yīng)商。”一位接近中鐵總?cè)耸拷榻B稱，“實際上是通過信號技術(shù)來完成車輛在高速鐵路軌道的高效安全運行，是高鐵所包含一系列核心技術(shù)的外延。”

      背靠大樹好乘涼。招股書數(shù)據(jù)顯示，中國通號2016年至2018年的總收入分別為297.70億元、345.86億元和400.13億元，其中軌道交通控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)在營收中占比最高，2018年時其比例達到71.03%。

      與此同時，其三年歸母公司凈利潤也體現(xiàn)為逐年上升趨勢——從2016年到2018年分別為：30.45億、32.22億、34.09億。

      事實上，中國通號完全滿足主板上市要求，之所以主動選擇科創(chuàng)板，與其加快上市進度和響應(yīng)設(shè)立科創(chuàng)板國家戰(zhàn)略的初衷有關(guān)。

      “現(xiàn)實層面來看，科創(chuàng)板實施的注冊制擁有更高效的審核效率與審核速度。”一位接近中國通號人士表示，“科創(chuàng)板本身也是國家層面支持的戰(zhàn)略，中國通號符合這個定位，也愿意支持這一戰(zhàn)略。”

      值得一提的是，中國通號此前已在香港聯(lián)交所上市，而由于科創(chuàng)板詢價定價中的機構(gòu)投資者角色更加重要，因此分析人士認為中國通號的定價有可能會參考其港股價格。

      “A+H股票中，A股價格往往比港股有更明顯的溢價。但科創(chuàng)板比較看重機構(gòu)投資者的詢價定價，與香港、北美等市場有相似性，而機構(gòu)的定價過程相對理性，價格上可能也會更多參考香港市場。”北京一家大型券商策略分析師表示。

      “可參照 A 股、港股與其他海外市場軌交信號系統(tǒng)龍頭公司，適用可比公司 PE 估值法進行估值。”申萬宏源證券分析師韓強此前表示。6月21日，聯(lián)訊證券參考對標企業(yè)交控科技對中國通號給出了14.1倍略高于港股的估值。

      Wind顯示，中國通號自6月6日起至6月24日合計上漲超過13%，其最新的滾動市盈率為12.3倍，市凈率則為1.46倍，合股價約為5.48元/股。

      業(yè)務(wù)空間展望

      作為科創(chuàng)板上市企業(yè)，中國通號在科技領(lǐng)域具有顯而易見的核心競爭力。據(jù)招股書披露，中國通號不但擁有1421項注冊專利，還參與了國內(nèi)軌道交通控制系統(tǒng)的標準制定。

      在高速鐵路領(lǐng)域，截至2018年底，中國通號在高鐵控制系統(tǒng)核心產(chǎn)品及服務(wù)上所覆蓋的總中標里程居世界第一，同時按照中標合同統(tǒng)計，中國通號也是國內(nèi)最大的城市軌道交通系統(tǒng)供應(yīng)商。

      但在過會時的審核意見中，科創(chuàng)板上市委要求中國通號保薦機構(gòu)補充說明其募資105億元用于先進及智能技術(shù)研發(fā)項目、長沙產(chǎn)業(yè)園1期項目等對于公司核心競爭力以及技術(shù)先進性的支撐作用。

      “下一代高鐵的信號控制可能會需要更好的智能化，而投入智能技術(shù)研發(fā)無疑是在提升這種技術(shù)競爭力。”一位接近中國通號的投行人士表示，“國內(nèi)高鐵的建設(shè)還在持續(xù)，對于中國通號來說業(yè)務(wù)增長點并沒有消失。”

      此外，對合作方阿爾斯通的技術(shù)依賴性也成為上市委要求中國通號補充的意見。

      對此中國通號表示，其與阿爾斯通是長期合作伙伴，具有穩(wěn)定可靠、互利共贏的合作關(guān)系，中美貿(mào)易摩擦對公司與阿爾斯通合作帶來的負面影響有限，預(yù)計不會對兩方合作帶來重大不利影響，同時其對阿爾斯通技術(shù)在現(xiàn)階段不存在重大依賴。

      “高鐵的高投入建設(shè)，會讓中國通號走在一個紅利期，但一旦降速，則有可能是對公司比較大的環(huán)境風險。”上海一家券商一位電子行業(yè)分析師表示，“不過如果軌道交通出現(xiàn)一輪新的升級，中國通號可能還會是這個風口上最大的得利者。”

      事實上，在中國通號的風險提示上，公司也坦言如果未來政府對行業(yè)的有利政策出現(xiàn)變動，抑或是政策紅利出現(xiàn)消減，則可能對其業(yè)務(wù)發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

      不過有業(yè)內(nèi)人士表示，地域遼闊的地理特征以及城市化進程持續(xù)推動區(qū)域間人口流動的加速，仍將帶來大量的軌道交通需求，因此中長期來看中國通號的市場容量仍然充足。

      “人口老齡化帶來的是勞動力供給不足帶來的價格上升，而價格敏感度又有可能誘發(fā)新一輪的城市化進程的提速，高鐵對國內(nèi)來說有重要意義。”上述接近中國通號投行人士表示，“長期來看內(nèi)高鐵紅利政策大概率是會延續(xù)的。”

      與此同時，中國通號橫向為其他國家和地區(qū)的高鐵建設(shè)提供信號系統(tǒng)服務(wù)的可能性，也被業(yè)內(nèi)所關(guān)注。

      據(jù)招股書披露，中國通號的多項自研設(shè)備、應(yīng)答器等信號產(chǎn)品已在獲境外有關(guān)部門認證的基礎(chǔ)上，為匈塞高鐵、印尼雅萬高鐵等項目實施提供助力。

      “不少第三世界國家在基礎(chǔ)設(shè)施上存在技術(shù)空白，而一帶一路的戰(zhàn)略能夠為中國通號的走出去提供發(fā)展機會，進而擴寬自身的業(yè)務(wù)范圍。”上述投行人士表示。